La política de "relajación" o "flexibilización cuantitativa" decidida por el Banco Central Europeo persigue la recuperación del crecimiento económico en la eurozona.
Las razones que han impulsado al BCE a tomar la decisión de lanzar una política de “relajación cuantitativa” tan agresiva para los parámetros europeos (y alemanes) son de sobra conocidas, pendiendo sobre la misma muchas y significativas dudas que han venido asaltando recurrentemente no solo a prestigiosos académicos sino también a muchos políticos desde que en la última década del pasado siglo, un economista alemán que trabajaba en Tokio denominó “quantitative easing” (o relajación cuantitativa) a la política seguida por el Banco Central de Japón para reactivar la alicaída economía de este país, con la coincidencia generalizada de que, en todo caso, la política monetaria por sí sola no va a funcionar y deberá de ser complementada con otro tipo de medidas de índole fiscal y con importantes reformas estructurales, sin cuya adecuada combinación será prácticamente imposible encender el motor de la recuperación económica. Así, aún cuando, en primer lugar, el nuevo programa de compras de activos persigue como último objetivo la recuperación de la senda continuada y estable del crecimiento económico en los países de la eurozona, ello a depender del grado en que, por una parte, efectivamente la liquidez con la que se va a inundar a los sistemas bancarios de los países miembros se traslade, vía préstamos baratos, a las familias y a las pequeñas y medianas empresas, promoviendo el despegue definitivo del gasto en bienes de consumo y en la realización de inversiones productivas. Mientras que, por otro lado, también se espera que la depreciación del euro asociada a la expansión monetaria sirva como acicate para un significativo repunte de las exportaciones, que sería el otro de los pilares para restablecer la economía y generar empleo.
Sin embargo, la experiencia recientemente vivida en la eurozona con las anteriores medidas implementadas por el BCE, junto con lo que está aconteciendo en Japón donde, por el momento, no puede afirmarse que la recuperación de la economía sea un hecho, unido a que en Estados Unidos solo después de la implantación de tres sucesivas políticas de “relajación cuantitativa” se empezaron a observar tasas de crecimiento significativas que aún así, muchos no solo discuten que pueda atribuírsele a la acomodaticia política monetaria de la FED sino que afirman que se están produciendo a pesar de la misma, siembran dudas sobre su auténtica eficacia, hasta el punto de que diversos economistas abogan por sustituir este tipo de políticas por una inyección directa de dinero en los bolsillos de las economías domésticas y de las empresas, al considerar que la correa de transmisión monetaria no funciona en las actuales condiciones económicas.
Además, las grandes corporaciones, tampoco se van a ver especialmente beneficiadas por las nuevas medidas por cuanto disponen de la capacidad de endeudarse directamente en los mercados de capitales mediante la emisión de bonos y otros instrumentos financieros a un coste relativamente reducido que ha ido disminuyendo en consonancia con los bajos tipos de interés existentes y con la escasa rentabilidad que para los ahorradores ofrecen otras alternativas de inversión financiera. Y esto lo podemos ver de forma fehaciente en España, donde empresas como el Corte Inglés y otras que hasta la fecha habían sido reacias a acudir a los mercados para obtener recursos, han empezado a hacerlo, sustituyendo sus tradicionales fuentes de financiación bancarias por la apelación directa al mercado.
Aparte de que los diferenciales de tipos de interés de los préstamos que pueden conseguirse en Alemania o Francia, frente, por ejemplo, a los de España, también es un elemento que favorece a la gran empresa que puede financiarse en el sector bancario de los países centrales del área euro, pero que no beneficia a la pequeña y mediana empresa que carece de esa posibilidad y que es el segmento que mayor potencial tiene de generación de empleo.
En segundo lugar, las palabras de Draghi de que, sin perjuicio de la fecha límite prevista de septiembre de 2016 para finalizar la compra mensual de las anunciadas cantidades de activos públicos y privados, “las adquisiciones continuarán durante el tiempo que sea necesario”, hasta que el BCE considere que la inflación a vuelto a una senda estable alrededor del objetivo que tiene establecido del 2%, pueden llevar al Banco Central Europeo a incurrir en una contradicción con la política hasta ahora mantenida de tipos de interés bajos, en el caso, perfectamente plausible, de que la expansión monetaria tenga éxito a la hora de incrementar la inflación pero ésta se desboque más allá del porcentaje deseable, existiendo poco margen para reconducirla si no es a través de una elevación directa de los tipos de interés que podría resultar prematura si el crecimiento económico no se ha estabilizado en una tasa que además de resultar sostenible a medio y largo plazo, sea suficiente para garantizar también la creación de empleo.
En tercer lugar, habría que ver cómo la “flexibilización monetaria” puede afectar a las economías de terceros países que mantienen fuertes relaciones con la eurozona y también a los mercados de capitales que utilizan como colateral el euro u otros activos afectados por las medidas del BCE, pudiéndose provocar un “efecto rebote” que golpearía a las economías del área euro con consecuencias difíciles de valorar por el momento, aunque resulta significativo que el Banco Central Suizo después “readoptar” el sistema de libre fluctuación del franco, el pasado 27 de enero haya transmitido la posibilidad de que pueda reconsiderar su decisión ante la persistente apreciación de su moneda y establecer una banda de fluctuación máxima que, de rebasarse, devendría en nuevas intervenciones para conseguir que el franco solo pudiese flotar entre las dos aguas permitidas por la misma.
En cuarto lugar si bien el anuncio de las compras de activos por el BCE provocó una primera oleada de subidas generalizadas en las Bolsas europeas que fueron capaces de digerir sin sobresaltos negativos la victoria de Syriza en las elecciones griegas, pese a que estos dos acontecimientos ya deberían estar descontados por las expectativas que sobre ambos se habían formado los mercados al menos desde diciembre de 2014, las ondas sucesivas que han ido llegando a los mismos siguen instalándolos en una alta volatilidad como consecuencia, entre otros factores al margen, de la combinación de las dudas sobre si la nueva política monetaria será capaz de impedir que Europa se adentre en una segunda década perdida para el crecimiento y el empleo, y por los desplazamientos de capital que, buscando una mayor rentabilidad pueden moverse tanto hacia Estados Unidos – donde se espera que los tipos de interés empiecen a subir a partir del segundo semestre del año -, como hacia los países emergentes y hacia los “hedge funds”.
Y a este respecto hay que tener en cuenta que los detractores de las políticas de “flexibilización cuantitativa” sostienen que las mismas únicamente sirven para alimentar posibles burbujas especulativas en los mercados de capitales a medida que el dinero de los ahorradores se aleja de los tradicionales productos conservadores cuya rentabilidad es cero o negativa, y se adentra en los mercados bursátiles capaces de ofrecer mayores rentabilidades a costa de incurrir en mayores riesgos de pérdida del principal invertido.
En quinto lugar, hay que tener en cuenta si el hecho de que el 80% del riesgo de las compras que se van acometer por el BCE lo soportarán los Bancos Centrales de los países miembros de la eurozona, no puede ser un factor que contribuya a dinamitar desde la base la consecución de los objetivos perseguidos porque, en suma, viene a significar que, al contrario de lo ocurrido en Estados Unidos, Gran Bretaña o Japón, en Europa no existe una política monetaria única que vía la mutualización de las pérdidas potenciales que pueden producirse en los activos adquiridos, permita un rápido trasvase de fondos hacia los países que los necesiten, derivando en la perpetuación de la incertidumbre acerca tanto del buen funcionamiento de la política de flexibilización emprendida por el BCE, como de que los países con problemas se mantendrán firmes en sus compromisos de austeridad presupuestaria y de reformas estructurales que la ortodoxia de los organismos internacionales predica como única receta válida para salir de la crisis.
No obstante, los mayores riesgos son sin duda de carácter político, derivados de que pueda materializarse la hoy poco probable posibilidad de que algún otro país, al margen de Grecia, pueda entrar en “default”, lo que debilitaría la ya de por sí frágil Unión Monetaria, creando problemas a los gobiernos de las saneadas economías del norte de Europa, que podrían verse sometidas a grandes presiones populares para volver a políticas de corte menos solidario, obligando a los países con mayores problemas a aumentar la austeridad.
En cuanto a las benéficas consecuencias que pueden derivarse de la nueva política del BCE, aunque la teoría dice que el propósito de una media de relajación cuantitativa como la implementada es impulsar oferta monetaria y el crédito elevando crecimiento en el gasto nominal a un nivel consistente con la consecución del objetivo de inflación a medio plazo, en la práctica ello va a depender en gran medida de la voluntad de los bancos comerciales de prestar el dinero extra que reciben, en lugar de preservar esas reservas extra como un colchón de liquidez con el que continuar realizando operaciones de “carry trade” a pesar de la mayor dificultad que las mismas presentan para conseguir beneficios significativos en la actual coyuntura, teniendo en cuenta que la morosidad que todavía pesa sobre sus balances y la fragilidad de las cuentas de resultados de las empresas, sobre todo de las pymes, y la inestabilidad existente en los mercados de trabajo, hace que solo concedan préstamos a los clientes de la máxima calidad crediticia.
En este contexto y pesar de la magnitud de las compras de activos anunciadas, tanto desde el entorno del propio banco Central Europeo, como desde el Fondo Monetario Internacional, así como el de otros Organismos Económicos Internacionales, han surgido advertencias acerca de la inutilidad de la política monetaria ahora instrumentada, si la misma no va acompañada de las consabidas reformas estructurales, en lo que constituye un aviso a navegantes para que ni a los países periféricos, ni tampoco Italia o Francia, se les ocurra reducir el pistón de los compromisos asumidos para robustecer a medio y a largo plazo sus respectivos sistemas económicos.
Aunque en todo caso, lo que sí debería haber conseguido, al menos parcialmente, el BCE es desplazar el foco de la atención de los medios de los “tecnócratas” europeos a sus dirigentes políticos, que son los únicos que tiene ya la posibilidad de instrumentar otras medidas más “heterodoxas” que suponen dejar de lado la “austeridad” y actuar a la manera keynesiana pura incentivando directamente la demanda agregada por duro que esto pueda resultar para los conservadores oídos del gobierno alemán.
Así las cosas, esperemos que, finalmente, el “cañón Frankfurt” con el que el Banco Central Europeo está empezando a disparar miles de millones de euros sobre las exhaustas economías de los países de la eurozona, sirva para derrotar las resistentes líneas Maginot que para la recuperación del crecimiento y el empleo han supuesto hasta ahora la desinflación, la incertidumbre y la volátil confianza de los consumidores e inversores, y que sus “servidores” tengan la agilidad suficiente para no ir a rebufo de una situación que amenaza con convertirse en crónica, dejando que sea la pérdida de una generación de personas la que, como ocurre en las guerras, sea la encargada de ajustar, a largo plazo, las fuerzas de la oferta y de la demanda.
