Los mercados desobedecieron el guion

Hace apenas un año, el relato dominante parecía indiscutible. La vuelta del republicano Donald Trump a la Casa Blanca auguraba un nuevo ciclo expansivo para Wall Street: menos regulación, más estímulos fiscales y un clima favorable a las grandes corporaciones. Europa, en ese mismo relato, quedaba relegada al papel de perdedora estructural, atrapada entre un crecimiento débil, tensiones políticas persistentes y unos mercados bursátiles –el español de forma especial– excesivamente dependientes de la banca. Doce meses después, el mercado ha vuelto a hacer lo que mejor sabe: contradecir al consenso.

El Ibex 35 no solo ha cerrado su mejor ejercicio desde 1993, sino que ha superado por fin los máximos anteriores a la crisis inmobiliaria

El balance de 2025 es difícil de ignorar. Europa, en su conjunto, ha superado a Estados Unidos en rentabilidad bursátil relativa, y España se ha convertido en una de las grandes sorpresas del año. El Ibex 35 no solo ha cerrado su mejor ejercicio desde 1993, con una revalorización cercana al 50%, sino que ha superado por fin los máximos anteriores a la crisis inmobiliaria y ha elevado la capitalización conjunta de sus empresas por encima del billón de euros. Junto a Corea del Sur, la Bolsa española ha sido una anomalía positiva en un ejercicio marcado por la incertidumbre global.

Esta evolución encierra una paradoja relevante. 2025 ha sido un año de elevada inestabilidad económica y geopolítica, pero de notable calma financiera. La volatilidad se ha mantenido contenida, los sobresaltos han sido absorbidos con rapidez y los mercados han mostrado una capacidad de adaptación que recuerda el peso creciente de los bancos centrales como anclas de credibilidad. Sin embargo, esta estabilidad no debe confundirse con una ausencia de riesgos. Más bien al contrario: bajo la superficie se acumulan tensiones estructurales que no han desaparecido, solo han sido aplazadas. Quedan por ver también las consecuencias de la detención del presidente Nicolás Maduro y de los ataques de EE UU a Venezuela, el país con las mayores reservas petroleras del mundo.

En Europa, la industria ha soportado una doble carga difícil de ignorar. Por un lado, el endurecimiento del entorno comercial, con aranceles más elevados impulsados desde EE UU hasta niveles no vistos en casi un siglo. Por otro, la apreciación del euro frente al dólar, que ha erosionado competitividad exterior en un momento especialmente delicado.

El riesgo soberano ha vuelto al centro del análisis. El hecho de que la rentabilidad del bono francés a diez años haya superado en algunos momentos a la de países tradicionalmente considerados más frágiles –Grecia, Italia o España– no es un episodio menor.

El resultado ha sido una mayor divergencia interna: un núcleo industrial estancado frente a una periferia más dinámica, donde España ha sabido aprovechar mejor el tirón del turismo, los servicios y la inversión. La polarización y una sensación de fin de ciclo contrasta con la fortaleza económica.

Incluso con recortes de la Reserva Federal, el margen para una política monetaria verdaderamente expansiva parece limitado

EE UU ofrece una imagen inquietante. La curva de tipos se ha empinado de forma clara: mientras las rentabilidades a diez años han caído en línea con una política monetaria más laxa, los tramos largos apenas se han movido. Esa resistencia del largo plazo sugiere dudas persistentes sobre inflación, deuda pública y el nivel real del tipo neutral. En otras palabras, incluso con recortes de la Reserva Federal, el margen para una política monetaria verdaderamente expansiva parece limitado.

@J_L_Gomez